Być może w 2022 r., gdy okaże się, że wzrost gospodarczy będzie wyższy od obecnie spodziewanego i wróci presja na ograniczanie zadłużania finansów publicznych, Bruksela wznowi obowiązywanie tych poziomów. W każdym razie, mimo, że zadłużenie stanowi ogromny problem, w covidowej rzeczywistości, walka z nim mogłaby doprowadzić do wylania dziecka z kąpielą. Z Aleksandrą Świątkowską, ekonomistką Banku Ochrony Środowiska SA, rozmawia Maciej Pawlak.
NBP nie odkupił w tym tygodniu obligacji Skarbu Państwa, jak we wcześniejszych miesiącach ale jedynie obligacje BGK na rzecz Funduszu Przeciwdziałania COVID-19, w wysokości 2 mld zł. Co to oznacza? Na ile są uprawnione spekulacje rynkowe, oceniające ten krok jako wstęp do podwyższenia stóp procentowych w najbliższym czasie?
Naszym zdaniem do tego nie dojdzie. Jednak proszę przy tym pamiętać, że trudno tu o jednoznaczną odpowiedź, jakie w rzeczywistości kroki podejmie NBP i Rada Polityki Pieniężnej. Wciąż bowiem istnieje spore pole do spekulacji w tym zakresie. Tym niemniej, w naszej ocenie, ten krok NBP nie stanowi jakiegoś wstępu do podwyżek stóp procentowych. Generalnie uważamy, na podstawie wypowiedzi prezesa NBP, jak i członków Rady Polityki Pieniężnej, że bieżący skład Rady nie spieszy się z podwyżkami stóp. Narosła polaryzacja wewnątrz niej. A zatem mimo, że głos tych, którzy się opowiadają za podwyżkami, wydaje się mocniejszy i wyraźniejszy, nie oznacza to jednak, że w całej RPP nastąpiło złagodzenie polityki utrzymywania dotychczasowych niskich stóp.
Jak polityka RPP i NBP wyglądała w ostatnich miesiącach?
Do marca mieliśmy do czynienia z bardzo silnym wzrostem skali skupu obligacji w ramach umownie zwanej polityki QE (zwiększania podaży pieniądza w obiegu poprzez utrzymywanie odpowiedniej wysokości stóp procentowych). Z kolei w całym kwietniu kwota skupionych obligacji bardzo wzrosła - do 10 mld zł. W pierwszej połowie maja nastąpiła ponownie bardzo wysoka - skala wzrostu skupu. Odczytujemy to jako wygaszanie - przy nieco niższej presji - sytuacji na rynku stóp procentowych. Mam na myśli rentowność obligacji skarbowych. Bo w naszej ocenie po to NBP tak postępuje (zresztą tego nie ukrywa) ponieważ nie chce dopuścić do jeszcze większego ich wzrostu w momencie, gdy presja rynku zelżała. A więc ingerować zbyt mocno - gdy nie ma takiej potrzeby. Pamiętajmy przy tym, że wciąż skala skupu obligacji w drugiej połowie maja, tj. w wysokości 2 mld zł, jest i tak większa niż np. podobne operacje jeszcze do marca. Na początku maja NBP skupił przecież obligacje za ok. 7 mld zł, a więc bardzo dużo.
Tak więc niższy niż wcześniej poziom skupu obligacji przez NBP niekoniecznie musi oznaczać chęć podwyższania stóp procentowych.
Tak. Czekamy na bardziej uporządkowane stanowisko RPP w odniesieniu do dalszej polityki QE w kontekście ewentualnych podwyżek stóp procentowych. A więc tego, czy faktycznie te podwyżki muszą poprzedzać zakończenie tej polityki, co dalej z reinwestycjami itd. Naszym zdaniem można powiązać ostatnie decyzje NBP dotyczące skupu obligacji z chęcią utrzymywania właściwego poziomu rentowności obligacji skarbowych.
Pandemia COVID-19 spowodowała ogromny wzrost zadłużenia szeregu państw unijnych, zwłaszcza tych z południa Europy, dużo ponad dopuszczalny przez KE poziom (60% w stosunku do wielkości PKB). Czy w kolejnych latach - już po pandemii - wielkość długu publicznego uda się znacząco zmniejszyć?
Istnieje ryzyko, że ten dług nie przestanie maleć. Do tej pory rynek nie oceniał zresztą tego zjawiska negatywnie. Bowiem ryzyka związane z COVIDem i nie podejmowaniem przez państwa żadnych kroków w kierunku pomocy finansowej dla ich gospodarek, były wyższe niż ich zadłużanie. Na pewno jednak czynnik ryzyka osłabia choćby częściowe uwspólnotowienie tego długu w ramach pakietu odbudowy „Next Generation” w wysokości 750 mld euro. W 2021 r. Polska zresztą także przekroczy dopuszczalne poziomy zadłużenia i deficytu. Przy tym na pewno Komisja Europejska zawiesi w obecnym roku ich obowiązywanie. Być może w 2022 r., gdy okaże się, że wzrost gospodarczy będzie wyższy od obecnie spodziewanego i wróci presja na ograniczanie zadłużania finansów publicznych, Bruksela wznowi obowiązywanie tych poziomów. W każdym razie, mimo, że zadłużenie stanowi ogromny problem, w covidowej rzeczywistości, walka z nim mogłaby doprowadzić do wylania dziecka z kąpielą. Tymczasem unijny bank EBC nie zaprzestaje dokonywania skupu obligacji, by nie dopuścić do zbyt wysokiego poziomu ich rentowności i tym samym wygenerowania ryzyka powstania kolejnego kryzysu. Rzecz jasna prędzej czy później przyjdzie moment, gdy trudno będzie wybierać, które ryzyko jest poważniejsze: zadłużenie, wzrost rentowności obligacji, czy polityka pieniężna. Jednak obecnie ten moment jeszcze nie nadszedł.
Stopa bezrobocia z poziomu 6,1% w styczniu-marcu br. nieco wzrosła do 6,2% w kwietniu, a więc poziomu z listopada-grudnia ub.r. Czy jest szansa, że w bliskiej perspektywie bezrobocie spadnie do poziomu z I kw. 2020 r., tj. 5,1-5,2%?
W naszej ocenie jest bardzo niskie prawdopodobieństwo, by spadło w br. o 1 punkt procentowy. Przy czym stopa procentowa podawana przez GUS jest nie oczyszczana z wahań sezonowych. To ważne, bowiem sezonowo ona będzie spadać i to dość wyraźnie, ale nie będzie to cykliczny efekt, a jedynie sezonowy. A więc, że dojdzie do wzrostu zatrudnienia w wielu branżach, w których zimą dochodzi do radykalnego spadku popytu na pracę (m.in. w rolnictwie). A zatem latem może dojść do spadku bezrobocia poniżej 6%. Jest to dość prawdopodobne. Według naszych szacunków od października-listopada bezrobocie znów wzrośnie do 6,2%. Oceniamy to jako stabilną stopę bezrobocia. Ważne, że w ostatnich miesiącach przestała ona generalnie rosnąć - stabilizujemy się na poziomie ok. 6,2%.
I co dalej?
W naszej ocenie generalnie bezrobocie będzie utrzymywać się na nim utrzymywać, z możliwością wahań sezonowych - być może do maksymalnie 6,5%, z sezonowym, krótkotrwałym zejściem nieco poniżej 6%. Jednak naszym zdaniem, mimo, że nasza gospodarka znacząco zwiększy swoją aktywność, musimy pamiętać, że utrzymanie poziomu bezrobocia na stosunkowo niskim poziomie, odbyło się dzięki pomocy publicznej - bardzo mocnego wyhamowywania ewentualnego wzrostu liczby osób bez pracy. Wciąż istnieją jeszcze bardzo duże zasoby pracy, by doszło do znaczącego wzrostu poziomu zatrudnienia. W naszej ocenie sytuacja na rynku pracy będzie się poprawiać dużo później. Nie możemy przecież wykluczyć, że w najbliższych miesiącach, gdy zakończą się kolejne Tarcze pomocowe ze strony państwa, zakładające m.in. obowiązek utrzymania przez pracodawców miejsc pracy przez 12 miesięcy, może dojść do zmniejszania miejsc pracy. Nie zapominajmy, że dla wielu przedsiębiorstw sytuacja, mimo wychodzenia z okresu obostrzeń pandemicznych pozostanie wciąż trudna. W naszym bazowym scenariuszu nastąpi stabilizacja stopy bezrobocia (oczyszczonej z sezonowości) jako wypadkowa ożywienia popytu na pracę ale i opóźnionych efektów covidowych, wraz z wygasaniem pomocy publicznej.
Produkcja sprzedana przemysłu wzrosła w kwietniu wobec kwietnia ub. roku o 44,5% (wówczas zmalała w stosunku do kwietnia 2019 r. o 24,6%). Zaś w styczniu-kwietniu br. także wzrosła wobec ub. roku - o 15,5%. Czy dalsze odrabianie strat w przemyśle jest niezagrożone?
Na tak wysoką dynamikę za cztery pierwsze miesiące wpływa wciąż odniesienie do pierwszego lockdownu w ub. roku z początków pandemii. W bazowym scenariuszu spodziewamy się raczej wychłodzenia ożywienia. Bo przemysł w ub. roku - po pierwszych tygodniach lockdownu - bardzo zyskał. W późniejszych falach pandemii, gdy nie był bezpośrednio dotknięty obostrzeniami zyskiwał na przekierowywaniu wydatków z usług na towary, choćby na sprzęt RTV AGD, samochody, zakupy związane z mieszkaniem. A obecnie ta struktura wydatków powinna się zmieniać. Co prawda wynikom przemysłu powinno sprzyjać lekkie ożywienie inwestycji przedsiębiorstw. Jednak trzeba przy tym uwzględniać hamujące to ożywienie dodatkowe czynniki, takie jak wzrost kosztów w transporcie międzynarodowym. Zatem wzrosty w produkcji przemysłowej są raczej niezagrożone w perspektywie najbliższych trzech-czterech miesięcy wskutek pozytywnego działania efektów niskiej bazy odniesienia do wyników z zeszłego, lockdownowego roku). Jednak już niedługo zaczną się miesiące z mocną bazą odniesienia, które zmniejszą potencjalną dynamikę wzrostu. Pod tym względem najlepsze miesiące są już za nami.
